【国君策略｜周论】2023年股票投资更强调对风险的认识，而非业绩

Original 国泰君安策略团队一观大势 2023-09-28

作者：方奕/黄维驰/田开轩/苏徽

本报告源于9月10日发布的A股策略周报《风险认识驱动股票投资》。

【本报告导读】：2023年股票投资更强调对风险的认识，而非业绩。利好和利空被普遍预期到，股票指数横盘震荡。下一阶段投资机会在风险特征不高、微观结构好但预期分歧大的股票。

摘要

▶从业绩推动到风险推动，当下股票市场更强调对风险的认识。在过去的两年时间里蓝筹股受挫，成长股题材股层出不穷，基于业绩长期持有的投资方法不奏效了，诸多投资者感到困惑。早在2013年，国泰君安研究所便提出，股票价格是人心中的花，不是树上的花；股票价格是人们内心世界的反映，不是客观事件的反映。表面上投资者是在交换证券和股票，本质上是投资者在交换对未来的预期。2019-2021年投资者对经济增长和产业发展的预期上调，基于周期认识和价值发现的投资方法奏效。2022年至今，经济增长和产业发展的预期不高，但内外不确定的变化增多，股票投资更强调对风险的认识，而非业绩。由于短期的利好和利空都已经被普遍地预期到，业绩预期的上修有待时日，上证指数以区间震荡为主。

▶风险偏好两端走的格局延续，微观结构好但预期分歧大的股票有机会。2023年股票投资更强调对风险的认识，而非业绩，投资者对短端的GDP、对上市公司的EPS淡化，而对不确定（地缘风险、增长模式切换、房地产去金融化等）的解决非常关注。不同投资者对待不确定性的态度截然不同，低风险偏好的投资者规避风险，卖出价值股；而高风险偏好的投资者高歌猛进，推升成长股，出现了上半年价值股跌而成长股涨的现象。准确来说，2023年不是传统意义上业绩成长股的行情，而是高风险特征股票的行情。与2015年市场风险偏好节节抬升不同，2023年市场风险偏好逐步下台阶。因此在行情节奏上，高风险特征的板块（如计算机、传媒）先表现，然后依次向风险特征不高的股票切换。展望未来，市场风险偏好两端走的格局还会延续，股票投资不靠预期而靠交易，投资机会在微观结构好但预期分歧大的股票。微观结构差、预期分歧小的股票没有机会。

▶行业比较：科技股行情在高端装备和材料，金融地产看政策节奏。投资重点不在行业公司是否超预期，而在于是否在交易策略上有空间。行业比较从高风险特征向风险特征不高的方向切换，要选择有产品、有订单但预期分歧大的板块；选股思路上要选择没有被交易过、微观筹码结构好的公司。要选择风险特征不高、预期分歧大、微观结构好的行业与公司。推荐三条主线：1）科技股的行情在高端装备与材料，看好机械/军工/电子等。股价充分调整，受益制造业出海、国产替代与政策催化。2）经济环比企稳，地产需求侧与地方债务化解政策发力，周期消费中的高风险特征题材股将展开反弹；金融地产看政策节奏。3）对稳健投资者，具有特许经营优势的高分红央国企是为数不多的选择：运营商/石油石化/公共事业等。

▶投资主题和个股推荐：高端装备/华为产业链/卫星互联网/机器人。1、高端装备：提升基础性战略性装备国产化水平，推荐半导体（中科飞测）/工业母机（纽威数控）/军工（中航沈飞）/电网（威胜信息）；2、华为产业链：受益于高端芯片自主化突破和新产品销量预期抬升的供应链公司（力芯微/伟测科技，卓胜微受益）；3、卫星互联网：开启空天地一体化通信新时代，看好卫星制造产业链（铖昌科技，中国卫通受益）；4、机器人：人形机器人产业化进程加速，国内具备供应链优势（鸣志电器）。

▶风险提示：国内政策稳增长不及预期；全球地缘政治的不确定性。

从业绩推动到风险推动，当下股票市场更强调对风险的认识

从业绩推动到风险推动，当下股票市场更强调对风险的认识。在过去的两年时间里蓝筹股受挫，成长股题材股层出不穷，基于业绩长期持有的投资方法不奏效了，诸多投资者感到困惑。早在2013年，国泰君安研究所便提出，股票价格是人心中的花，不是树上的花；股票价格是人们内心世界的反映，不是客观事件的反映。表面上投资者是在交换证券和股票，本质上是投资者在交换对未来的预期。2019-2021年投资者对经济增长和产业发展的预期上调，基于周期认识和价值发现的投资方法奏效。2022年至今，经济增长和产业发展的预期不高，但内外不确定的变化增多，股票投资更强调对风险的认识，而非业绩。由于短期的利好和利空都已经被普遍地预期到，业绩预期的上修有待时日，上证指数以区间震荡为主。

风险偏好两端走的格局延续，微观结构好但预期分歧大的股票有机会

风险偏好两端走的格局延续，微观结构好但预期分歧大的股票有机会。2023年股票投资更强调对风险的认识，而非业绩，投资者对短端的GDP、对上市公司的EPS淡化，而对不确定（地缘风险、增长模式切换、房地产去金融化等）的解决非常关注。不同投资者对待不确定性的态度截然不同，低风险偏好的投资者规避风险，卖出价值股；而高风险偏好的投资者高歌猛进，推升成长股，出现了上半年价值股跌而成长股涨的现象。准确来说，2023年不是传统意义上业绩成长股的行情，而是高风险特征股票的行情。与2015年市场风险偏好节节抬升不同，2023年市场风险偏好逐步下台阶。因此在行情节奏上，高风险特征的板块（如计算机、传媒）先表现，然后依次向风险特征不高的股票切换。展望未来，市场风险偏好两端走的格局还会延续，股票投资不靠预期而靠交易，投资机会在微观结构好但预期分歧大的股票。微观结构差、预期分歧小的股票没有机会。

行业比较：科技股行情在高端装备和材料，金融地产看政策节奏

行业比较：科技股行情在高端装备和材料，金融地产看政策节奏。投资重点不在行业公司是否超预期，而在于是否在交易策略上有空间。行业比较从高风险特征向风险特征不高的方向切换，要选择有产品、有订单但预期分歧大的板块；选股思路上要选择没有被交易过、微观筹码结构好的公司。要选择风险特征不高、预期分歧大、微观结构好的行业与公司。推荐三条主线：1）科技股的行情在高端装备与材料，看好机械/军工/电子等。股价充分调整，受益制造业出海、国产替代与政策催化。2）经济环比企稳，地产需求侧与地方债务化解政策发力，周期消费中的高风险特征题材股将展开反弹；金融地产看政策节奏。3）对稳健投资者，具有特许经营优势的高分红央国企是为数不多的选择：运营商/石油石化/公共事业等。

高端制造：布局海内外需求改善趋势明确，产业催化密集的电子/机械/军工。年初以来成长板块中TMT表现领先，但部分环节微观结构出现拥挤，交易维度看前期调整充分、估值在低位的高端制造更具性价比，特别是其中的中小市值标的弹性更强。从增长预期层面，近期高端装备与制造催化密集。国产手机新品发布，促进市场对先进制造产业链自主可控的预期持续提升。大国博弈深化，先进军工装备需求提升、订单加速，并在中报超预期的业绩中得到了印证。机械方面，海内外制造业PMI在持续下行后出现底部修复，国内高端设备需求好转，新技术（如机器人，光伏新技术路线）有望带来增量设备需求。而海外再工业化如火如荼，将带动国内设备出口。推荐预期见底，且长期受益国产替代和现代化产业体系建设的电子（半导体/消费电子）、机械（机器人/半导体设备/激光设备）、军工（航空装备/航海装备/军工电子）。

红利策略：股息优势继续扩大，社会利率下行背景下稀缺性凸显。高股息策略在当前环境下具备确定性与稀缺性优势。随着地产支持政策出台，为了稳定净息差，近期多家银行开启新一轮存款利率调降。在社会利率长期下行背景下，稳定高股息分红可提供可观收益，具备明显稀缺性。此外，当前板块快速轮动、市场波动放大的背景下具备确定性收益优势。推荐其中具有央国企背景、具有特许经营优势且内在价值改善的高股息资产：运营商/石化/公用事业。

低位顺周期：关注低拥挤、低股价、低库存品种的反弹。经济环比企稳，税收与地产政策积极，全球流动性紧缩预期缓和，关注股价与拥挤度双低的顺周期板块反弹机会。在积极地产政策之后，地产挂牌与交易有望改善，并优先带动地产链后周期消费品的景气回升。另一方面，部分上游品种库存去化较快，在海内外经济积极预期下出现提价，全球流动性紧缩预期缓和也利好大宗品涨价，关注化工/有色。

投资主题和个股推荐：高端装备/华为产业链/卫星互联网/机器人

投资主题和个股推荐：高端装备/华为产业链/卫星互联网/机器人。1、高端装备：提升基础性战略性装备国产化水平，推荐半导体（中科飞测）/工业母机（纽威数控）/军工（中航沈飞）/电网（威胜信息）；2、华为产业链：受益于高端芯片自主化突破和新产品销量预期抬升的供应链公司（力芯微/伟测科技，卓胜微受益）；3、卫星互联网：开启空天地一体化通信新时代，看好卫星制造产业链（铖昌科技，中国卫通受益）；4、机器人：人形机器人产业化进程加速，国内具备供应链优势（鸣志电器）。

1、高端装备：提升基础性战略性装备国产化水平

事件：2023年9月1日，工信部等七部门印发《机械行业稳增长工作方案（2023—2024年）》。文件提出开展工业母机、仪器仪表、农机装备、高端医疗装备、智能检测装备、机器人等创新产品推广应用系列行动；加快推进先进轨道交通装备、机器人、高性能医疗器械、农机装备等国家制造业创新中心建设。

2、华为产业链：Mate 60 Pro发布时间提前，产业链自主化进程加快

华为Mate系列手机累计发货一亿台，Mate 60 Pro正式上线。8月29日，华为推出了“HUAWEI Mate 60 Pro先锋计划”，在华为商城，12:08正式上线Mate 60 Pro手机。华为官方称，华为Mate系列手机在8月29日累计发货达到一亿台，为此华为于推出“HUAWEI Mate 60 Pro先锋计划”，让部分消费者提前体验。目前在华为商城，Mate 60 pro手机已上架，售价6999元，目前销售火爆。

华为Mate 60 Pro功能惊艳，具有极强产品力。据华为商城介绍，华为在卫星通信领域再次突破。Mate 60 Pro成为全球首款支持卫星通话的大众智能手机，即使在没有地面网络信号情况下，也可以从容拨打、接听卫星电话，还可自由编辑卫星消息，选择多条位置信息生成轨迹地图。此外，灵犀AI算法与灵犀天线强强联合，带来更出色的通信体验，在高铁、地铁、电梯、车库等弱信号场景下实现更稳定的网络连接。Mate 60 Pro首发第二代昆仑玻璃，耐摔能力提升1倍，还配有极具创新的超可靠玄武架构；在闪拍、肖像、微距等场景下的全焦段拍摄体验上，也有着非常出色的表现，XMAGE影像进一步升级；同时，基于Harmony OS4操作系统，AI隔空操控、智感支付、注视不熄屏等智慧功能，也在Mate 60 Pro上全面回归。Mate 60 Pro还将接入盘古人工智能大模型，可以提供更智慧的交互体验。

投资建议：1）华为Mate60系列产品陆续发布，受益于销量预期抬升的供应链公司（通富微电/甬矽电子/力芯微等，受益卓胜微等）；2）受益高端芯片自主制造突破的半导体设备和先进材料等（中科飞测/精测电子/北方华创/华海清科/华大九天等）；3）卫星通信、盘古大模型等新技术的应用（铖昌科技/和而泰，受益华力创通等）。

五维数据全景图

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